Publié par : reopen911 | février 19, 2008

Crise financière : CDS, le réveil des monstres assoupis

En phase déflationniste du crédit, les mécanismes censés garantir les traites sur l’avenir se transforment en pièges mortels. Ces dernières années, des contrats d’assurance portant sur 45 000 milliards de titres ont été émis sans régulation par des entreprises dépourvues de réserves. Cette pyramide de promesses intenables menace le système dans son ensemble.

Contre Info, 18 février 2008

Ingénierie financière. Derrière cette formulation fort impressionnante pour les non initiés, se dissimule tout un bestiaire de mécanismes complexes, mais dont la fragilité et parfois la déraison sont dénoncés depuis longtemps par ceux – peu nombreux – qui ont su garder la tête froide devant les montants et les rémunérations astronomiques qui ont cours dans la « finance structurée. »

En phase d’expansion du crédit, toutes sortes de business se sont créés en empilant des créances sans jamais prendre en compte un possible retournement du marché, ni accumuler les provisions pour les mauvais jours. Ces montages, extrêmement profitables grâce à l’effet de levier qui transformait un différentiel de quelques points de base en un business modèle générant une manne sonnante et trébuchante, n’ont jamais – court-termisme faisant loi – envisagé un retournement de tendance durable.

Mais pour tous les addicts, que ce soit aux opiacés ou au crédit facile, le réel vient un jour réclamer sa part – douloureuse.

Nous y sommes.

Pour ces milliards de papiers échangés dans l’euphorie expansionniste, l’heure des comptes est arrivée. Que valent-ils ? Qui peut payer ses dettes ?

Dans un monde où la dette, donc la confiance, constituait le moteur, ce processus est dévastateur. Les créances des uns sont les actifs des autres, qui ont à leur tour permis de lever de nouvelles dettes, en une énorme pyramide de traites tirées sur un avenir lui-même alimenté à crédit.

Dans un monde tel que celui là, où sont les dollars, les vrais dollars sonnants et trébuchants, qui permettent de solder les comptes ?

Nulle part. Les revenus des salariés américains ont été réduits à la portion congrue. Leur patrimoine, ce sont ces maisons surévaluées d’au moins 30%, invendables désormais.

Cet « accident industriel » qu’a constitué la défaillance des emprunteurs subprimes dans le monde merveilleux de la finance structurée, a volatilisé la confiance et crevé la bulle .

Dès lors, cette hémorragie de valeur s’est propagée de place en place. L’effet de levier – parier 10 en amenant 1 et en empruntant 9 – qui multipliait les gains, si bénéfique en phase ascendante, se révèle un piège sanglant dans les circonstances actuelles.

Quelques pourcents de pertes – un accident pour une entreprise classique – deviennent un drame pour des structures dépourvues de capitaux propres. Le dollar est cassé, dit-on à Wall Street. Crime de lèse-majesté. Les investisseurs-prêteurs affolés veulent récupérer leurs mises. Pour les rembourser, il faut vendre du papier – des promesses – invendables, lorsque tout le monde sait que le père Noël, finalement, n’existe pas.

C’est le cycle baissier infernal.

Les banques voient fondre leurs réserves et les comptes des fonds d’investissements sont tendus à l’extrême.

Dans les belles histoires tragiques ce sont là normalement les circonstances où le chevalier blanc entre en scène. Dans le casting, il existe, c’est l’assureur.

Le chevalier blanc sur lequel comptaient les scénaristes de Wall Street ce sont les monolines, ces entreprises de monoculture industrielle, comme leur nom l’indique, dont la vocation était de garantir pour la forme les investissements de pères de familles que constituaient les emprunts des municipalités et des administrations.

Saisies, comme Monsieur le Trouhadec, par la débauche de l’argent facile de ces dernières années, ces grenouilles se sont voulues des bœufs à même de digérer les plus lourdes pertes rendues possibles par les petits génies des modèles prédictifs du risque qui faisaient se pâmer Wall Street.

Elles ont accepté de garantir les produits les plus exotiques, grisées par l’ivresse du moment, sans jamais accumuler en regard de provisions pour l’hiver du crédit.

Aujourd’hui, leur compte est bon. Ou plus exactement il est très mauvais, tellement mauvais, que ces ruminants devenus sacrés sont l’objet de toutes les précautions.

Proclamer ce que tout le monde sait, c’est à dire que ces entreprises sont incapable de faire face aux dépréciations des actifs qu’elles ont accepté de garantir, est une perspective tellement effrayante que personne n’en veut prendre le risque.

Car si les livres de comptes restent présentables c’est grâce à ces assureurs qui théoriquement soutiennent la valeur d’actifs grignotés par la baisse en offrant leur garantie.

Les autorités de la place, les agences de notations, les banques, veulent préserver autant que faire se peut cette fiction, ces zombies, ces morts vivants.

Mais si la disparition, inéluctable à terme, dans le cimetière de la création destructrice de ces dinosaures soudainement inaptes est reconnue par tous, qu’ils veuillent les dépecer comme Eliot Spitzer ou se saisir du gras de la bête, comme Warren Buffet, le mal est encore bien plus profond.

Car Wall Street, et au delà la finance dans son ensemble – oui, votre banquier aussi – partage avec l’espèce moribonde des assureurs un gène commun, un mécanisme identique, qui répond au doux nom de CDS. Les Crédit Defaut Swaps.

Ces contrats d’assurances signés de gré à gré entre les établissements financiers promettaient de garantir le principal et les intérêts en cas de défaillance de l’emprunteur ou de perte sur la valeur des titres.

Le montant total des valeurs assurées par ce type de contrat était de 900 milliards en 2000. Il atteint désormais 45 000 milliards. Vous avez bien lu, 45 000 milliards de dollars. Trois fois le PIB des USA. Deux fois la capitalisation des places boursières américaines.

Cette croissance exponentielle donne un indice de la démesure à l’œuvre ces dernières années dans les marchés du crédit.

Où sont les CDS ? Partout. Le modèle de dilution du risque, dont Wall Street se félicitait, a répandu dans chaque nœud du réseau de la finance le virus dormant qui ne demande qu’à se réveiller.

Pas complètement dupes de leur invention, les financiers ont réassuré le risque assumé et se sont couverts en achetant à leur tour une protections fournie par des CDS eux-mêmes garantis par des CDS… en une chaîne de solidarité dont la résistance ne vaut que celle de son maillon le plus faible [1].

Avec ce mécanisme, au delà la défaillance des monolines, se profile à l’horizon le déclenchement d’une monstrueuse cascade de demande de remboursement, que personne ne serait en mesure d’effectuer, puisque personne n’a de réserve, et que nombre d’actifs sont constitués de créances dont la valeur s’évanouit de jour en jour.

Nous avons là le scénario du « Perferct Storm, » comme le nomment les américains. Ou, pour reprendre le mot du directeur de la Deutsche Bank, d’un « Tsunami » dévastateur, auquel même les plus grands établissements auront du mal à résister.

Si cette perspective devient réalité, les monstres sont lâchés. Bienvenue dans Jurassik Park.


[1] Ce mécanisme de réassurance en cascade explique – en partie – les sommes colossales de l’en cours des CDS, puisque le nominal est comptabilisé autant de fois que de de contrats de couverture. Mais cette « duplication » ne diminue pas la dangerosité du système, elle la démultiplie.

 

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Responses

  1. Bonjour, oui la situation est dangeureuse. Et d’autant plus que j’ai l’impression qu’une sorte de laxisme par rapport à la règle se met en place depuis votre billet: la Fed se donne le droit de prêter à des institutions financières autre que des banques, les règles prudentielles et de fair-value sont gentiments ignorées par les autorités de régulations, les réhausseurs de crédit n’ont toujours pas fait faillite malgré leur situation catastrophique.
    En gros, on change les règles du jeu du système pour qu’il ne s’écroule pas…


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